thebell Forum|2024 CFO Forum

CFO들의 궁금증은 밸류업 참여 '인센티브'

"결국 기업 밸류업 프로그램에 참여할 수밖에 없겠지만, 득보다 불편함이 클 수도 있다는 현실적 우려가 있습니다. 기업들이 적극적으로 참여하려면 인센티브가 있어야 합니다." '2024 thebell CFO Forum'에 참석한 상장사 IR 담당자가 토로한 어려움이다. 각종 수치를 외부에 공개해 자칫 행동주의 펀드에게 공격 빌미를 줄 수 있다는 우려도 나왔다. 최고재무책임자(CFO)들은 밸류업 프로그램 참여를 망설이는 이유를 불식할 '실질적 혜택'을 원했다. THE CFO는 20일 서울 중구 플라자호텔에서 ‘기업 밸류업 시대 CFO 역할’을 주제로 '2024 thebell CFO Forum'을 열었다. 주요 상장사 CFO와 재무·IR 실무진 140여명이 참석해 밸류업 프로그램를 준비하면서 가진 고민을 나눴다. 포럼은 기업 밸류업 프로그램 자문단 위원장인 조명현 고려대학교 경영학과 교수의 사회로 진행됐다. 조명현 고려대학교 경영학과 교수가 20일 서울 더플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 발표하고 있다. 조명현 교수는 밸류업을 두 가지 층위로 나눠서 설명했다. 국내 상장사들이 본질가치보다 저평가된 상황을 해소하는 주가 측면을 먼저 짚었다. 다른 하나는 주가가 원래 가치를 찾아가기 위해 필요한 인센티브 설계다. 정부가 연구·개발(R&D), 무형자산 투자에 인센티브를 제공해 기업 본질가치를 키우는 방안이다. 포럼 첫 번째 세션은 정지헌 한국거래소 경영지원본부 상무가 '정부의 밸류업 프로그램과 한국거래소의 향후 계획'에 대해 설명했다. 한국거래소는 기업 밸류업 프로그램을 운영·지원하는 기관이다. 기업 밸류업 프로그램은 정부가 코리아 디스카운트(한국 증시 저평가) 현상을 해결하기 위해 내놓은 대책이다. 상장사들이 자율적으로 기업가치 제고 계획을 수립·이행·소통하는 방안이다. 거래소는 지난 2월 기업 밸류업 지원 방안, 5월 가이드 라인을 발표하고 준비된 기업부터 공시하도록 안내했다. 이날 기준 5개 상장사가 기업가치 제고 계획(예고 포함)을 공시했다. 정 상무는 시장이 필요로 하는 정보를 기업가치 제고 계획에 담는 게 중요하다고 강조했다. 밸류업은 궁극적으로 기업이 한 단계 도약할 수 있는 전략을 세우고 시장과 소통하라는 취지라며, 가이드라인 내용을 다 넣기보다는 주주와 투자자들이 궁금해 하는 내용으로 구성할 것을 조언했다. 거래소는 매년 5월 밸류업 우수 기업을 선정할 예정이다. 우수 사례를 모아 백서도 발간한다. 오는 9월에는 'KRX 코리아 밸류업 지수'도 발표할 계획이다. 밸류업 지수와 연계한 상장지수펀드(ETF) 등 금융상품도 연말에 출시한다. 주요 상장사 최고재무책임자(CFO), 재무·IR 담당자 140여명이 20일 서울 중구 더플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에 참석했다. 두 번째 세션 연사로 나선 김윤주 보스턴컨설팅그룹 파트너는 '밸류업을 위한 CFO의 역할과 미션'을 설명했다. 김 파트너는 CFO 역할이 안적정 자금 조달에서 주가 관리와 인수·합병(M&A) 등을 주도하는 가치 드라이버로 확장 중이라고 평가했다. 총주주수익률(TSR)을 인수분해 해 주주가치 제고에 적용하는 방안도 소개했다. 장기 TSR 흐름을 보고 주가 상승·하락 요인을 분석하는 접근법이다. 각각 △매출 성장 △수익성 △멀티플(기업가치 산정 배수) △잉여현금흐름 장기 추이로 주가 변동 요인을 살펴보길 권했다. 마지막 세션을 책임진 곽승웅 UCK파트너스 파트너는 '투자자 관점에서 본 밸류업 체크 포인트'를 발표했다. 곽 파트너는 사모펀드(PE) 투자 전략 중 지배구조·운영 아비트라지(차익 거래)를 밸류업 활동으로 소개했다. 특히 구성원이 기업가치를 극대화하기 위해 노력할 수 있는 환경을 만드는 데 집중할 것을 조언했다. 기업가치와 관련한 핵심 지표를 중심으로 임직원 평가 보상 체계 설계 등을 구체적 방안으로 들었다. 왼쪽부터 김윤주 보스턴컨설팅그룹 파트너, 조명현 고려대학교 경영학과 교수, 정지헌 한국거래소 경영지원본부 상무, 곽승웅 UCK파트너스 파트너가 20일 서울 중구 더플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 청중들의 질문을 받고 있다. 포럼 참석자들의 질문은 밸류업 프로그램에 참여해 받을 수 있는 인센티브로 쏠렸다. 보험사 재무팀 관계자는 "상장사들이 연말에 사업계획을 수립하는데, 가이드라인 맞춰 공시를 빨리하는 게 힘들다"며 "밸류업 공시나 예고 공시를 했을 때 인센티브가 있는지"를 물었다. 통신사 IR 담당자도 한국거래소에서 줄 수 있는 인센티브를 질의했다. 답변자로 나선 정지헌 상무는 "거래소가 매년 표창하는 밸류업 우수 기업에게 밸류업 지수 편입 심사 때 가점을 주는 방법은 없는지 검토 중"이라며 "밸류업 참여를 지원·독려하며 추가적인 부분을 계속 고민하겠다"고 말했다. 반도체기업 재무 담당자는 밸류업 성과를 판단하는 지표를 물었다. 정 상무는 "자문단과 협의해 밸류업 우수 기업 선정 지표를 고민 중"이라며 "수익성, 지속 가능 성장, 주주 환원 지속성 등을 조합할 것"이라고 말했다.

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"주주의 성공이 나의 성공이란 인센티브 전제 돼야"

"밸류업 출발점은 경영진에게 강력한 인센티브를 제공하는 것입니다. 주주의 성공이 곧 나의 성공이라는 생각을 갖게 하는 것이죠. 미국 기업들이 왜 그렇게 밸류가 오르고 시장에서 우호적으로 평가받는지 알기 위한 핵심 포인트입니다. 해당 조건이 선제되지 않고 주주 가치를 높이기란 상당히 어렵습니다." 곽승웅 UCK파트너스 파트너(사진)는 20일 서울 더플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 이같이 말했다. 곽 파트너는 사모투자펀드, 자산운용사 등 기관의 주요 투자 전략을 상장 법인에 이식시키는 것이 중요하다고 강조했다. 지난 10여년간 사모펀드(PE, Private Equity) 투자가 일반 상장 주식 투자 수익률 대비 높게 나타난 점을 고려, 이 기법을 일반 기업에 적용하는 식이다. 곽승웅 UCK파트너스 파트너가 20일 서울 더플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 발표하고 있다. 곽 파트너는 "결국 회사의 모든 구성원이 기업 가치 증대를 위해 최선의 노력을 할 수 있는 환경을 조성하는 것이 중요하다"며 "주주와 임직원 간 이해 관계를 일치시키고 공통적으로 이행 가능한 목표를 설정한다면 밸류업은 자연스레 이뤄질 것"이라 말했다. PE 투자는 최근 금융 당국의 밸류업 과제와 관련해 참고할 만한 선례로 거론된다. 장기간 수익률 궤적을 보면 상장 주식 평균 수익률 대비 PE 투자 성과가 높게 나타나고 있기 때문이다. 실제 미국 연기금이 지난 2000년부터 23년여간 연 평균 총 11%의 투자 수익률을 거둔데 반해 같은 기간 퍼블릭 마켓 수익률은 6.2%에 머물렀다. PE 투자가 평균 약 5% 더 높은 내부수익률(IRR)을 창출했다. 곽 파트너는 PE 투자가 높은 성과를 창출한 배경으로 2가지 투자 기법을 제시했다. 구체적으로 지배구조(Governance) 및 운영(Operational) 아비트라지다. 여러 기법 가운데서도 해당 2가지 기법이 밸류업 활동과 밀접한 관련이 있다고 설명했다. 전자는 조직의 질서와 실행력을 극대화하고 명확한 평가·보상 제도를 수립하는데 방점을 두고 있다. 후자는 매출 성장, 이익·현금 흐름 개선 등 실질적인 기업 퍼포먼스 제고에 초점을 맞춘다. 곽 파트너는 "주주 권한의 적극적 행사와 장기적 관점의 투자 접근을 강조하는 것이 지배구조 아비트라지 기법"이라며 "경영진이 주주 가치 극대화를 핵심 목표로 두고 경영한다면 PE 입장에서도 투자 기업의 지배구조 건강한지 늘 체크하게 된다"고 말했다. 곽승웅 UCK파트너스 파트너가 20일 서울 더플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 발표하고 있다. 이 지배구조 관점의 PE 투자 기법을 일반 기업에 이식한다면 밸류업 작업이 보다 용이해질 것이란 분석이다. 주주와 이사회, 경영진 간 소통을 활성화하고 신뢰 관계 형성해 나가는 방향이다. 이를 위해 강도 높은 중장기 전략 수립, 강력한 인센티브, 핵심 인력에 대한 정교한 평가, 우수 인재 영입 등을 선제 조건으로 들었다. 곽 파트너는 주주 가치 증대와 직결된 인센티브 부여와 관련한 방법으로 경영진이 직접 사재를 출연해 회사에 투자하는 방법도 제시했다. 그는 "전사 임직원이 밸류업 활동에 집중할 수 있도록 핵심 지표를 중심으로 임직원 성과 보상 체계를 구축하는 것이 필요하다"며 "이 지표는 구체적으론 매출 보단 이익, 이익 보단 현금 흐름 위주로 평가 항목이 구성돼야 한다"고 짚었다. 기업 성장을 위한 지렛대로는 운영 아비트라지 기법을 들었다. 이는 가능한 모든 방법을 활용해 기업 영업 실적과 경쟁력을 높이는 작업이다. 접근 단계는 차례로 △투자 논거 수립 △현상 진단 △목표 설정 △실행 계획 수립 순이다. 이 가운데서도 가장 중요한 것은 첫 단계인 투자 논거 수립 및 검증이란 설명이다. 곽 파트너는 "이는 밸류업을 위해 어떤 운영 개선이 필요한지 결정하는 스텝"이라며 "결국 PE 입장에선 엑싯을 하는 시점, 나아가 그 이후의 기업 성장과 수익률도 중요하기 때문에 이런 장기적 관점에서의 목표 설정과 실행 계획을 수립할 수 있도록 하는 기초 작업이 중요하다"고 강조했다.

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"CFO 역할, 북키퍼 넘어 '밸류 드라이버'로 확장"

"단순한 '장부 관리자(Bookkeeper)'에 머물렀던 최고재무책임자(CFO)의 역할이 기업가치 상승을 촉진하는 '밸류 드라이버(Value Driver)'로 확장하는 양상이다. 기업의 본질적 가치와 주가는 다른 방향으로 전개될 수 있는 만큼 총주주수익률(TSR) 지표값을 인수분해하면서 주가 변동 요인을 탐색하려고 적극 노력해야 한다." 김윤주 보스턴컨설팅그룹 파트너(사진)가 20일 서울 중구 더플라자 호텔에서 열린 '2024 더벨 CFO 포럼'에서 "CFO가 최고경영자(CEO)와 함께 사업·재무 전략을 수립해야 한다"며 이같이 밝혔다. 이번 행사는 더벨이 '기업 밸류업 시대 CFO의 역할'이라는 주제로 개최했다. 김윤주 보스턴컨설팅그룹 파트너가 20일 서울 중구 더플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 발표를 진행하고 있다. 김 파트너는 2010년부터 2012년까지 웅진홀딩스 CFO를 역임한 이력을 갖췄다. 자신이 회사 재무를 총괄한 경험을 '극한직업'에 비유해 표현하면서 "CFO의 역할이 중요하지 않았던 때가 없었다"고 운을 뗐다. 2030년 비전, 2050년 로드맵 등을 설계하며 회사의 장기 존속에 집중하는 트렌드를 감안하면 앞으로 CFO 기능이 한층 고도화될 거라는 주장으로 이어졌다. CFO 역할은 과거 '회계장부 관리자'로 국한됐으나 점차 재무·사업 백업(Back-up), 전략적 사안을 논의하는 파트너로 확장해 왔다. 김 파트너는 "이제 CFO는 기업가치 우상향을 견인하는 '밸류 드라이버' 역할을 요구받고 있다"며 "다만 전략 수립과 인수·합병(M&A) 등에 무한정 자원을 투입할 수 없는 만큼 효율적으로 역할을 수행할 방안을 찾아야 한다"고 설명했다. 김 파트너는 "밸류 드라이버로 주어진 과업을 원활히 수행하려면 업무 전반을 '디지털'로 전환하는 조치가 선행돼야 한다"며 "비효율적 업무 부담을 상쇄하는 동시에 주가 관리, M&A에 보다 집중할 환경을 조성할 수 있다"고 밝혔다. 일간·월간·연간 데이터 관리를 자동화하고 사내 부서 프로젝트를 전산 시스템에서 처리하는 식으로 회사 운영을 합리적으로 조정해야 한다고 조언했다. 주주가치 극대화의 출발점은 주가 변동 요인을 탐색하는 노력과 맞물렸다. 김 파트너는 "기업에 내재된 본질적 가치와 주가는 다른 방향으로 전개될 수 있다"며 "총주주수익률(TSR) 인수분해를 진행하면 주가가 무엇 때문에 오르내렸는지 원인을 파악하기 용이해진다"고 말했다. 주가 상승과 하락을 좌우하는 요소로 김 파트너는 △수익 규모 △지속적·안정적 수익성 △현금흐름 지속성 △잉여자금을 토대로 한 투자·배당 정책 등을 거론했다. 언더아머, 나이키, 맥도날드, 헤인즈 등의 글로벌 기업 TSR을 분석한 결과 10년에 걸쳐 14~17% 상승한 것으로 나타났다. TSR에 영향을 끼친 결정적 변수는 기업마다 상이했다. 언더아머는 매출 성장이 주효했고 맥도날드는 잉여현금흐름(FCF) 유입 증대가 긍정적으로 기여했다. 김 파트너는 "단순히 주주들에게 회사 사업 현황을 설명하는 것은 주가 관리 활동이 제한적이라는 방증"이라며 "주가 장기성장을 도모하려면 CFO가 CEO와 함께 사업 전략과 투자자 전략, 재무 전략을 짜야 한다"고 강조했다. 이어 김 파트너는 "동남아 권역으로 사업을 확장한 금융사에 투자한 주주 가운데는 '국내 본업에 충실해야 하는데 왜 해외로 진출하느냐'며 반대 입장을 피력하는 이들도 있었다"며 "새로운 투자 의사결정을 내릴 때에도 회사 전략과 주주의 인식이 다를 수 있음을 항상 유념해야 한다"고 덧붙였다. M&A에 대해서는 딜던(Deal Done)에 만족하지 않고 철저히 사후 관리에 전념해야 한다는 게 김 파트너의 주장이다. 그는 "의외로 M&A 이후 리스크 관리에 실패하는 바람에 밸류가 저하된 사례가 굉장히 많다"며 "거래 종결 이후 계속 밸류를 창출하는데 CFO의 역할과 기능이 굉장히 중요하다"고 밝혔다.

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"밸류업, 자본시장 체질 개선 위한 마라톤"

“밸류업(기업가치 제고) 프로그램은 자본시장의 체질을 바꾸기 위해 반드시 필요한 프로그램이다. 가장 중요한 것은 (밸류업이) 우리 기업들의 자발적인 참여로부터 시작된다는 점이다.” 정지헌 한국거래소 경영지원본부 상무(사진)는 20일 서울 중구 플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 이같이 말했다. 이번 더벨 CFO포럼은 ‘기업 밸류업 시대 CFO 역할’을 주제로 주최했다. 정지헌 한국거래소 상무가 20일 서울 중구 플라자호텔에서 열린 '2024 thebell CFO Forum'에서 발표를 진행하고 있다. 정 상무는 첫 번째 세션인 ‘정부의 밸류업 프로그램과 한국거래소의 향후 계획’에서 밸류업 프로그램의 필요성과 앞으로 펼칠 정책 등에 관해 설명했다. 기업 밸류업 프로그램은 정부가 코리아 디스카운트(한국 증시 저평가) 현상을 해결하기 위해 일본 모델을 참고해 도입한 정책을 말한다. 지난 2월 26일 발표됐다. 정 상무는 한국 자본시장의 현황에 설명했다. 그는 “우리 자본시장은 양적 성장은 크게 해왔지만 주요국 대비 주가가 저평가되어 있다”고 말했다. 출처=한국거래소 한국거래소에 따르면 2023년 말 한국 주식시장의 시가총액은 2558조원으로 주요국 13위수준이다. 10년 전인 2013년 말 시가총액은 1306조원이었다. 상장기업 수도 크게 늘었다. 2013년 말 1381개에서 2023년 말 2558개로 늘었다. 주요국 7위 수준이다. 그러나 한국의 최근 10년 평균 PBR(주가순자산비율)은 1.04배를 나타냈다. 순자산(자본)이 장부가치 수준을 형성하고 있는데 그치고 있는 셈이다. 반면 같은 기간 미국은 3.64배, 일본은 1.0배, 대만은 2.07배 등을 나타냈다. 정 상무는 코리아 디스카운트 해소를 위해서는 정책적 노력뿐만 아니라 장기적인 관점에서 기업 스스로 밸류업에 힘써야 한다고 설명했다. 미흡한 주주환원, 저조한 수익성과 성장성 등을 해결해한다는 요지다. 최근 10년 평균 배당 성향은 26%로, 미국(42.4%)과 일본(36%)은 물론 대만(55%)보다 낮다. ROE(자기자본이익률) 역시 8%로 주요국 대비 낮은 편이다. 미국은 14.6%, 일본은 8.3%, 대만은 13.6%를 기록했다. 정 상무는 “투자자들이 높은 수익률을 찾아서 해외로 몰려가고 있다”며 “자본시장 수요가 해외로 빠져나가면 저평가는 계속될 것”이라고 말했다. 이어 정 상무는 지금이 밸류업을 하기에 좋은 시기라고 언급했다. 그는 “한국 밸류업 프로그램에 대한 외국인 투자자들의 관심이 상당히 높다”며 “한국은 동아시아·홍콩·싱가포르 쪽의 자산운용사에서 투자를 많이 단행하는 편"이라며 "중국 투자에 대한 포트폴리오가 바뀌고 있는 현상이 관측되고 있어 시기적으로 매우 중요한 상황"이라고 말했다. 출처=한국거래소 올 들어 외국인 투자자들은 국내 증시에서 대규모 순매수세를 유지하고 있다. 지난 11일까지 누적 순매수액은 약 18조9000억원을 기록했다. 지난 1분기 누적 순매수액은 16조3000억원이다. 정 상무는 이와 함께 정부와 한국거래소의 기업 밸류업 노력에 대해 설명했다. 그는 “외국인 투자자들을 고려해 정부와 거래소가 합동으로 해외 기업설명회(IR) 진행하고 있다”고 말했다. 이어 그는 “기관 투자자들이 환영할 수 있는 밸류업 지수를 개발하고자 한다”며 "업종별 특성 등 다양한 지표를 활용한 구성종목 선정 기준을 마련할 예정"이라고 말했다. 이어 "밸류업 지수 발표 후 지수와 연계된 금융상품을 출시할 계획"이라고 덧붙였다. 끝으로 정 상무는 “한국보다 먼저 밸류업 프로그램을 시행한 일본 상장기업의 40% 정도가 기업가치 제고 계획을 공시했으며, 공시 기업의 80% 가량이 투자 확대 계획을 밝혔다”며 “긴 호흡을 바탕으로 한 모두의 지속적인 관심과 참여가 필요하다"고 말했다.